本报（chinatimes.net.cn）记者胡梦然 深圳报道

自5月11日以127.62%的涨幅登陆港交所、首日收盘报60港元、市值一度逼近200亿港元后，乐动机器人（01236.HK）的股价经历了一轮典型的“过山车”行情。

上市次日即回调，收跌14%至51.6港元，市值缩水至172亿港元。此后股价延续弱势，至5月28日进一步滑落至39.86港元，较上市首日高点累计回撤约34%。截至6月10日，乐动机器人收报40.82港元，较首日收盘价已跌去约32%，市值回落至约136亿港元。

资本市场从情绪定价回归基本面定价的速度比预期要快，引发了一波讨论。

与大多数机器人企业一样，乐动机器人并非没有故事可讲，它踩中了两个当下最炙手可热的方向：视觉感知与智能割草赛道。2022年至2025年，公司营收从2.34亿元增长至7.48亿元，年复合增长率超过40%。但另一组数据同样醒目：四年累计净亏损约2.6亿元，研发投入占比从34.7%降至16.2%，销售费用两年间增长近三倍，核心视觉感知业务毛利率长期在20%上下徘徊。

增收不增利

翻阅2025年财报，乐动机器人全年营收7.48亿元，同比增长60%，增速较2024年的68.98%略有放缓，但仍处高位。毛利率从2024年的19.5%回升至25.7%，改善了6.2个百分点。常规而言，毛利率修复应当直接改善利润表现。但乐动机器人交出的答卷却相反，净亏损从5648万元扩大至6250万元。按经调整口径计算，2025年的净亏损为2609万元。

“毛利率上升、亏损扩大”的反常组合，根源于费用端的结构性变化。2025年，公司销售及营销费用从3143万元猛增至8120万元，增幅高达158%，远超收入增速；行政费用从3692万元增至6945万元，增长88%；研发费用从9486万元增至1.21亿元，增长27.7%。三项费用合计较上年多支出约1.09亿元，对冲掉了毛利增长的空间。

费用结构的另一面是研发投入力度的变化。2023年至2025年，研发费用占收入比重从34.7%降至16.2%。科技部国家科技专家周迪教授在接受《华夏时报》记者采访时认为，机器人感知属于技术密集行业，处在成长阶段的企业研发投入占比通常要保持在20%以上，“如今16.2%的研发强度明显不足，而公司主打空间感知技术领先的定位，这类技术更新迭代速度很快，偏低的投入很难支撑技术持续领跑。”

深咨协出海服务业专委会主任郑磊向《华夏时报》记者指出，对于处于技术快速迭代期的机器人感知公司，研发投入占比低于25%已属偏低，低于20%则进入“技术维持”而非“技术领先”区间。视觉感知领域正经历从2D向3D、从单一传感器向多模态融合的关键跃迁，算法迭代和硬件升级都需要持续高强度投入。

低端内卷，高端稀缺

从全行业来看，芯片化、集成化正成为行业共识的技术演进方向。全固态Flash激光雷达被视为未来主流路线，其芯片化和数字化趋势持续推动性能提升与成本下降。速腾聚创的数字化激光雷达矩阵已实现量产，禾赛在Flash等固态方案上同步布局。随着机器人场景复杂度持续提升，感知方案的含金量正在重构赛道价值分配规则。

国研新经济研究院创始院长、智能经济首席专家朱克力向《华夏时报》记者表示：“低端感知赛道陷入同质化内卷和价格博弈，利润空间持续压缩；高端硬核感知赛道凭借技术稀缺性，持续保有高毛利和高成长性。”

这场分化的背后，是机器人感知市场正在从以扫地机器人为代表的低成本感知，向割草机器人、无人配送、商清机器人、人形机器人等更复杂场景升级。中国科技新闻学会专家高恒对《华夏时报》记者分析：“越复杂的机器人场景，对距离测量、环境适应能力和安全冗余的要求越高，激光雷达和多传感器融合的权重就会提高。”

在这一背景之后，乐动机器人的核心主业正面临价格战的持续挤压。传感器平均售价从2023年的61.9元降至2025年的42.3元，算法模组均价从130.1元降至77.6元。在技术趋同的背景下，降价换量或许成为维持市场份额的无奈选择。

针对相关问题，《华夏时报》记者曾致函乐动机器人，截至发稿未获回复。

当视觉感知技术逐渐趋同、价格战持续蔓延时，机器人公司的护城河究竟应该建立在什么之上？周迪认为，真正的核心竞争力要搭建在综合能力之上，“一方面要打造软硬件一体化的完整技术方案，另一方面要依托长期落地各类场景积攒海量实测数据，不断优化算法；同时深度绑定下游客户，提供定制化服务，提高客户更换合作方的门槛。”

朱克力指出，护城河应从“技术差异化”转向“场景定义权+数据飞轮+垂直整合”：能够根据家用、商用、特种作业等不同环境，优化感知精度、抗干扰能力和适配逻辑，解决真实场景的落地难题，形成工程化壁垒。更关键的是长期积累的数据闭环优势，依托终端设备持续采集场景数据，反向迭代优化感知模型，形成越用越智能的正向循环。

能否跑出第二增长曲线？

乐动机器人在扫地机器人等家用场景有多年积累，智能割草机器人是乐动机器人目前最具想象力的业务。2025年，该业务收入1.37亿元，同比增长488%，毛利率达42.3%，远高于视觉感知产品的22%。从财务贡献看，割草机器人是公司整体毛利率从19.5%回升至25.7%的核心驱动因素。割草机器人的销量由2023年的23台大幅增长至2025年的3.6万台。虽然增长显著，但与头部企业年百万台级的出货量预期仍存在差距。

郑磊指出，智能割草机器人市场准入门槛高，70%至80%的欧美家庭有自主维护草坪的需求，高端产品售价在2000至5000美元之间。“头部企业通过渠道复用大幅降低新业务拓展成本，并通过规模效应持续拉大竞争差距。”当一个赛道的头部玩家出货量出现数量级差异、渠道壁垒日益巩固、新入局者接连倒闭，行业往往已进入“格局定型期”。

但短板同样突出。从2017年成立至2023年，公司长期定位于视觉感知核心部件供应商，缺乏整机结构设计、批量生产品控、海外终端品牌运营和本地化售后服务经验。高恒提醒，“割草机器人不是‘室外版扫地机器人’，它本质上是户外耐用品生意，考验的不只是导航避障，还包括复杂草坪环境、刀盘安全、海外认证、渠道体系和售后服务。技术是入场券，但不是胜负手。”

销售费用的激增已经反映了这一转型的代价。2025年，公司销售及营销费用8120万元，主要用于割草机器人线上线下营销、电商平台佣金和营销团队扩张。如果销量继续扩大，售后、退换货、海外本地服务体系都将成为新的成本压力。

乐动机器人上市后的股价走势，映射出资本市场对机器人赛道定价逻辑的深层变化。高恒对此评价道：“市场现在给乐动降温，并不是因为不看好机器人，而是因为机器人概念已经不稀缺了。真正稀缺的是，能把技术变成议价权、把出货量变成利润率、把单一场景能力变成平台能力的公司。”

兑现市场预期需要跨越多重障碍：研发强度能否支撑技术迭代、割草机器人能否从3.6万台走向更大规模而非靠高营销费用堆增长、DTOF和视觉SLAM能否升级为跨品类、跨场景的系统能力。高恒表示，乐动机器人现在最核心的问题，不是亏损本身，而是市场正在重新审视它到底应该按照什么公司来定价。“如果它是一家真正的平台型机器人感知公司，资本市场可以给它更高的技术溢价；但如果它本质上还是一家视觉感知零部件供应商，那它最终就会被按消费电子供应链公司的逻辑定价。”

在朱克力看来，“机器人感知行业告别粗放扩张阶段，技术深度、底层自研能力，正式成为划分企业层级、决定长期发展上限的核心标准。”对于乐动机器人而言，“第一股”的名头已经无法提供更多溢价。接下来的路，需要用业绩来证明。